其实关于大宗商品的策略和思路已经去年说过了，但有很多朋友依然想探讨一下最近的行情 。所以我觉得也可以重新再聊聊 。首先 ，这里说的长期 ，其实也就是1-2年，其实我觉得一年的事情都是看不清楚的 ，但可以找一个模糊的正确。中期可能就是一年之内 ，短期可能就是一个月之内 。
长期：财政货币支持+资源民族主义，逢低买比逢高空更好有两个角度可以解释这个思路 。我先从稍微偏数据一点的来讨论
商品的大牛市 ，在上图中就是A，中国的超级周期 ，B ，2016年供给侧改革，C ，2020年疫情后的财政刺激。有几个最简单的结论
- 最重要的：如果美国的商品通胀走低 ，在过去20年的历史中，商品价格就很难走高。
- 如果需求侧和供给侧产生额外的扰动 ，那么商品的牛市会更加大一些 ，例如2003-2007年中国超级周期是因为需求来自中国，2016-2017年供给侧改革是供给端出现扰动
所以这也是之前在很多宏观讨论中 ，我自己总是反复讨论 ，美国的商品通胀是大宗商品投资一个最需要看的宏观指标 。
如果我残存的宏观知识没有错的话，美国的商品通胀和服务通胀比重大概是四六开 。而他们的走势是下面这样的
可以看到在2024年9月份之后 ，美国的服务业通胀和商品通胀就开始背离，其中商品通胀开始从底部爬升。那么为了更好理解 ，可以检查一下商品通胀里面几个大类的表现
我们可以看到，无论是能源 ，食品 ，还是除了能源和食品之外的所谓核心商品，他们的走势是趋同的 ，并不是说有一个或者两个走势很好 ，另一个很差，并且可以看到，这些季调之后的同比数据 ，都在比较低的位置 ，谈不上非常高 。
再重新把南华商品指数 ，当然你可以用CRB商品指数，高盛商品指数 ，都没问题 ，我们可以看到，这个在2024年9月份出现的 ，美国商品通胀底部 ，和南华商品指数，CRB商品指数的同比底部周期非常类似 。
为什么要用南华 ，是因为我觉得南华的这个双底 ，对于中国商品投资者来说，可以更好理解这个底部的原因。因为2024年9月份有两个事情，第一个是美国降息 ，第二个是中国的政策转向 。
从南华这个图 ，你会发现这个底部的原因，应该是这两个事情的结合 ，因为2025年年中南华还有一个二次探底的过程 ，因为上半年中国的地产叙事非常悲观，多有色空黑色是2025年上半年的好策略 。
说了这么多 ，其实结论就一句话：我觉得这一轮大宗商品的牛市 ，从2024年9月份开始孕育，是两个宏观事件的合力 ，一个是美国降息 ，一个是中国改变经济思路开始救助资产价格。这两个事情还没结束，我觉得大宗商品的牛市终点 ，从宏观叙事上来说 ，要等到宽松已经到了要讨论收紧，资产价格高到政府感觉有风险才能说结束 。
目前顶多算走了一半，因为美国无论2026年降息多少次 ，目前加息根本没有出现在地平线上 。而中国的股票也好 ，房子也好，你只能说北京的政策节奏可以讨论 ，或者说短期基本面不支持情绪 ，但没有看到任何信号说，北京想要打压股价或者打压房价。你顶多只能担心Policy Error ，但至少在我心里 ，这是一个逢低买比逢高空更好的图景 。
这是我心目中，商品牛市存在的最大前提 ，需求展望是正面的 ，担心的只是政策节奏和可能的失误，但中美甚至欧洲想要提振或者保持经济增速的诉求都是存在的 。
然后如果我们把宏观结合到具体的品种 ，2024年9月 ，美国商品通胀的拐点，是很多商品止跌，但没有完全反弹的位置 ，所以是同比见底 ，但没有很高
工业品里面 ，铜铝很好，但其他的一般 ，走势只能说打了个平手 ，可以这么说，工业品就是中国需求不好 ，国外需求好 ，结果就是这样，因为如果你对比下面的农产品就会发现 ，农产品这种中外需求比较刚性的东西 ，反而是标准的双底
而表现最好的就是贵金属
这也是为什么会有下面这种图，黄金/商品整体的高点 ，往往意味着后续商品整体上涨。
我想这已经够清楚了 ，但还有一点要补充 ，就是供给端，商品永远是需求决定方向 ，供给决定弹性。我们这个年代 ，一方面有中国的供给侧改革，这个供给侧改革不一定是2016年那样去毁灭很多产能 ，其实目前很多商品 ，只要产能不增加，价格就已经有弹性，因为2021-2025年 ，商品指数的熊市 ，已经计价了很多悲观预期 。
更重要的是，资源民族主义是存在的 ，我们活在一个政府不断扩大自己职能 ，安全诉求开始增加，与此同时 ，美债收益率却居高不下的年代 ，对于很多新兴市场国家来说，这就是一个看得见的灾难场景 。2025年美元指数走低10% ，对于很多新兴市场国家来说是长舒一口气 ，但如果你不觉得2026年美元指数会继续走低，那么会有更多国家走上管控出口 ，提振价格和中央政府财政收入这条路。例如印尼 ，非洲，甚至南美 。
所以这两点放在一起，我对2026年商品整体是乐观的 ，我觉得会有波折 ，例如货币政策宽松的节奏，例如中国对于经济的看法和政策的节奏 ，甚至可能会有联储过于乐观 ，中国过于乐观的风险 。但这是一个逢低买的情况。
我非常理解，会有担忧叫做 ，从2018年中美贸易战开始 ，中国房地产故事破裂之后，全球其实非常缺乏经济增长的新动能 ，不然大家也不会这么依赖宽松的货币财政政策 ，和AI的美好愿景 。会有隐忧叫做如果未来经济增速不达预期会如何 。是否会有一个大萧条，一个资产泡沫出清的可能性。我觉得在战争和萧条之间 ，2022年之后的世界 ，已经给了我们结论，当一切都过剩的时候，和平的做法是大家一起萧条 ，不和平的做法就是赢家拿走一切 。我觉得这是没有人希望看到 ，但更有可能发生的情景 。
中期：地缘叙事和经济叙事的切换，品种选择的扩散在中期或者说6-12个月 ，2026年H1和H2 ，我觉得最让我头疼和思考的，是商品的节奏。商品的逻辑无非是需求还是供给 ，当然每个品种不一样 ，但如果说整体的话，在2026年 ，就是更广泛的经济什么时候好起来 。上面展示了工业品和农产品的价格依然在底部 。
美国的制造业PMI自从加息完成之后就没有好过 ，目前的利率对于制造业依然不太具有支持性。而且政策的不确定性和关税加剧了这种担忧。中国的制造业 ，出口和内需的比重拉出来，不用想就知道不会太好 。
所以2026年，中美传统行业要好起来 ，美国可能还需要降低长端利率 ，如果短端利率不能降低，那就需要很多技术手段 ，在12月的时候我记得我说过一模一样的话 ，当时有很多朋友说，看起来类似QE ，或者YCC这样的技术手段不一定有效或者会实施 。我当时的回复是 ，我从来不怀疑政府可以发明出你没想过的新东西完成它的目标。经济学在政治面前是非常脆弱的 。
而中国在利率端的做法可能不如供给侧改革来的有效 ，我想我都不用帖新闻大家就能想到很多这样的例子 。
但归根到底 ，这都需要时间，从利率的降低到经济的复苏。所以2026年商品的需求故事，需要经济复苏 ，还需要时间 。但有两点
第一 ，随着时间推移这个事情发生的概率会慢慢变大，你只是不知道中间有多少波折 ，是自然就复苏了 ，还是有个不知道的风险倒逼更大的刺激去复苏
第二，市场经常抢跑 ，尤其是中国市场 ，尤其是中国市场的商品股票 。
而供给端，地缘的叙事同样在2026年需要关注 ，2026年11月的中期选举对于共和党来说非常重要 ，而目前内部的矛盾正在发生，有很大概率等到今年春天之后 ，美国的政治中心会回到国内而不是海外 ，这意味着地缘的干扰可能上半年比下半年更多，但这事情只能做个基本假设，谁知道到底会如何。
能做的只能说 ，在每一个Approval Rate的低点 ，都保持对于地缘事件的关注
另外就是品类的选择 ，从强到弱，2025年大宗商品的排序 ，毛估应该是
贵金属 - 有色 - 农产品 - 黑色 - 石化
这个排序有自己的道理 ，从结构性来说，石油和黑色都是面对了供需的结构性问题+周期性问题 。贵金属是周期性+结构性看多的品种 ，有色是结构性利好+周期性利空 。农产品在中间。
而且要理解贵金属的结构性看多没有问题 ，但贵金属的周期性利好，和后面其他商品的周期性利好是反过来的 ，经济越差 ，贵金属表现越好，反之其他商品更好 。所以随着时间推移，上面这些品种更广泛的复苏也有可能 。
但限于能力 ，我就不分享我对其他品种的看法了 ，不熟悉的东西瞎说就是贻笑方家。而熟悉的东西已经说过太多次也没有必要再说。
短期：情绪炙热情有可原，带着一份清醒参与酒局
商品市场的情绪已经很炙热，虽然距离极值还有一点点距离 ，而且就像上面说的 ，是非常广泛的炙热，不是一个两个品种好
这个事情可以理解 ，因为
第一 ，春节前大宗商品本来就季节性不错，尤其是经济叙事不错的时候
第二 ，我们能看到商品通胀正在地板上可能复苏 ，那也会有其他人看到，今年增加一些大宗的配置也很合理
第三，当叙事比较不错的时候 ，宏观投资者喜欢在年初做很多看起来鲁莽的投资 。这一点我想补充一个故事 ，第一是前几周在杭州，很有幸和很多老朋友坐在一起交流 ，然后有一位朋友说 ，他感觉就像是自家的菜园本来准备明年收割，结果冲进来一群野猪先把地给拱了 。这个形容非常贴切 ，我差点脱口而出 ，年初的宏观就是这野猪。其实在2023,2024年甚至2025年的年初，都有很多宏观叙事 ，对于中国经济的看法转变也好 ，对于降息的预期也好，今年是如此并不奇怪 。
这个事情当然也有风险 ，例如价格涨太快下游肯定想等他回调买 ，或者说一些宏观的利多也在消退，对于经济的叙事有可能过于乐观，因为毕竟上半年大家可能还是只能说预期 。
所以当然情绪会有退潮的时候 ，但关键是是不是现在？一般来说商品的情绪可以持续到春节前 ，当然换个角度说今年春节又比较晚。
从一个剖面看 ，沪铜的波动率也在高点
短期的看法很容易错误，也随时可能改变 ，但我觉得还可以观察几天 ，因为几月之前在沪银上我也看过一个类似的图
当时沪银价格12000 。所以我不是很确定说 ，现在完全依靠过去的波动率高点，判断价格波动的高点是不是合理 。
另外呢 ，黄金和石油 ，这一好一坏两个品种的波动率虽然不低，但确实也没到极值。而美股里面，道琼斯 ，标普都已经破了历史最高 ，纳斯达克稍微滞后一点，这也确实是经济复苏初期的走势 。不是说它没有危险 ，过去几年因为美国财政非常关键 ，今年1月底政府还可能关门，然后下周可能还有关税裁决 ，甚至地缘的扰动 。中国市场连续的阳线肯定有结束的那一天 ，但它毕竟还没结束。
如果要说的话，短期就像是在一个酒局里面 ，现在已经是晚上十一点 ，你大概知道自己还有一杯到两杯的量 。最精彩的演出大概是十二点，你不想马上回家但也怕回不了家 。所以带着谨慎参与最后一个小时节前的活动。
综上所述 ，我觉得想清楚宏观上 ，商品在2026年可能是一个逢低买的品种。然后中观上，关注地缘叙事和经济叙事的变化，考虑品种的切换节奏 。短期上理解春节前的炙热情绪 ，然后在乐观情绪中保持一定谨慎 。我觉得问题就不大了。2026年我觉得宏观上就是想清楚 。
- 如果情况比较乐观 ，看到经济复苏的迹象要相信这是传统经济被压制几年后的复苏，是有一定持续性的 。
- 如果情况比较悲观 ，比方说供给故事说完了需求故事没有接上 ，价格出现下跌，在底部看到支撑或者宏观叙事时要敢于逢低买。
本文来源于：培风客
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